周一，美国长期国债收益率全线回落，10年期、30年期下跌超3个基点。报道称，美国财政部可能动用规模接近1万亿美元的财政部一般账户（TGA）为近期公布的扩大国债回购计划提供资金支持，一定程度上缓和了此前抛售潮引发的焦虑。与此同时，债市波动也加剧了货币政策前景的不确定性，让本周五美联储主席沃什的杰克逊霍尔首秀受到更大关注。
“救市”资金储备充足
媒体周一援引两名美国财政部高级官员的话称，财政部可动用规模接近1万亿美元的TGA账户，为近期公布的扩大国债回购计划提供资金支持。贝森特此前曾将该操作称为“财政部版扭曲操作（Treasury Twist）”。概念源自政府或美联储的一类操作：买入长期国债，依靠发行短期债券完成支付，这也暗示财政部原本计划发售短期债券来筹措资金。
美国财政部于8月19日发布公告，向市场抛出重磅消息：将长期限非新发国债的单次回购规模从20亿美元翻倍到至少40亿美元。财政部长贝森特随后透露，实际回购规模甚至可以高于这一新的最低下限。但财政部并未说明这笔回购资金将从何而来，在这份超预期公告发布之后，债市结束初期上涨行情转而走弱。部分原因在于，大量市场分析师质疑该操作的实际效果，同时担忧财政部可调动的资金体量有限。
TGA 本质上是美国政府开设在美联储的支票账户，相当于一笔应急储备金，资金来源于已征收的税收。数据显示，上任以来贝森特已将TGA账户余额推升至当前约9500亿美元，而拜登政府时期设定的目标余额仅为5500‑6000亿美元。官员并未透露 TGA 账户具体会动用多少资金，也未说明何时会发布相关公告。值得一提的是，TGA账户的规模具备自由调整空间。耶伦执掌财政部时期设定的目标是让TGA余额能够覆盖 “未来一周的现金需求”。如果动用TGA资金，且贝森特政府希望继续维持近1万亿美元的账户规模，则财政部需要增发债券，把账户资金重新补足。
适度降低TGA账户余额，短期内似乎不会带来明显风险。TGA余额下降意味着，如果再度爆发债务上限僵局，政府手头可用现金会变少。最新测算显示，美国要触及新的债务上限要等到明年冬季，甚至可能推迟至次年早春，财政部拥有充足时间按需重新充实TGA账户。与此同时，哪怕只是小规模动用TGA，或是仅仅让市场形成 “财政部会动用TGA买债”的预期，就足以对债券收益率产生影响。这也能够打消部分债市参与者的顾虑：他们此前担忧财政部会要求美联储协助开展回购操作。
贝森特周一没有进一步释放有关调整美国债务管理方式的信号，他在新闻发布会上被问及是否很快会扩大回购时表示，“我们甚至还一只债券都没买。”他表示，财政部将“继续执行常规发行计划”。在11月初下一次季度再融资公告发布之前，不会作出调整。
虽然贝森特正动用财政部手头各类工具，力图遏制不断走高的国债收益率。各大预测交易平台上的交易者认为，这些举措难以推动美债收益率出现大幅下行。在Kalshi平台，年末10年期美债收益率达到或高于4.75%的概率为56%；不过，他们判断年末收益率突破5%的概率仅为27%。在Polymarket平台，10年期美债收益率会在年内某个时点突破 4.8%的概率达到2/3。即便近期债市遭到抛售，该收益率也尚未触及这一水平。市场正密切评估通胀上行风险，叠加美伊冲突悬而未决，美国国债总规模首次突破40万亿美元，进一步给国内收益率带来上行压力。
沃什如何回应
本周在怀俄明州杰克逊霍尔举办的全球央行年度研讨会受到媒体高度关注，这历来是美联储高层定调政策、传递关键信号的重要平台。例如前主席鲍威尔曾在此发布全新货币政策框架，放出简短有力的抗通胀表态，巩固了市场对连续快速加息的预期。
按照日程安排，美联储主席凯文・沃什周五将在这场会议上发表就任后的首场演讲。眼下，交易员与分析师迫切希望从这次讲话中找到线索，解读近期债券收益率跳升，同时希望听到他保证美联储独立于特朗普政府，这令本次讲话分量格外沉重。
彼得森国际经济研究所所长亚当・波森表示，债市与FOMC显然都已经清醒过来，要正视高通胀现实，以及即将到来的利率长期性上行趋势。波森称，沃什在上月议息会议后的新闻发布会上留下大量悬而未决的问题；美联储主席不应过多纠缠长远构想，而应当聚焦当下：美联储如何评估当前经济，以及全球市场最新变化带来的影响。“他应当明确表态：‘我一直在跟踪数据，如承诺般倾听市场声音，也听取委员会意见。如果后续经济数据没有改善，未来数月确实有理由考虑加息。’”波森如是说。
在7月28‑29日议息会议结束后，宏观局面进一步复杂化。美债与全球债券收益率近期大幅上行，叠加财政部长斯科特・贝森特直接下场干预债市，这意味着沃什必须直面一个更主动干预市场的财政部，以及不断走高的政府债务融资成本。理论上，只要政府融资没有陷入困境、财政部融资操作不扰动短期利率，这些本不属于美联储的关切范畴。美联储核心政策工具是隔夜政策利率。一旦隔夜利率与短期国债利率之间出现裂口，将加大美联储利率调控的难度。过去一个月美元兑主要货币持续走弱，美元贬值也可能进一步推升通胀。
曾任职纽约联储高官、现任Evercore ISI副主席克里希纳・古哈写道：“我们已经进入全新格局，财政部的积极政策，无论好坏，其影响力已经和央行货币政策同等重要；两大机构政策之间的相互作用，将决定未来宏观前景。沃什提出过一套非常规观点：美联储应当退后一步，让市场自主形成收益率曲线……同时暗示，长端收紧会优于短端加息。但当投资者看到贝森特正在主动管理长端利率时，这套逻辑很难自洽。”
前国际货币基金组织IMF首席经济学家、加州大学伯克利分校教授莫里斯・奥布斯特菲尔德认为，债券市场走势正在反映上述担忧。“美国即将迎来中期选举，选举结果或将改写特朗普第二任期后半段的施政，债市又处于剧烈波动之中，沃什明显还在找准自身定位，在高度紧绷的环境中履职。市场正在发问：美联储会采取什么措施应对持续超标的通胀。通胀压力确实有可能迫使未来实施更大幅度加息，这正是长端收益率走高背后的部分原因。”奥布斯特菲尔德称，本周的演讲是沃什厘清自身政策思路的绝佳窗口。
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樊志菁
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